Manipulation beim VIX?

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Studie zu möglicher Manipulation des VIX

Im letzten Jahr veröffentlichten John Griffin und Amin Shams (University of Texas) die Studie „Manipulation in the VIX?“, in der sie untersuchten, ob es Manipulationen beim Settlement des Volitalitätsindex VIX gibt. Ihre Ergebnisse liefern einige Hinweise darauf, dass es zu Unregelmäßigkeiten gekommen ist.

Zunächst einmal wird in der Studie festgestellt, dass eine erfolgreiche Marktmanipulation sehr lukrativ sein kann, gleichzeitig aber auch sehr schwierig und deshalb recht selten ist. In entwickelten Märkten sei die Manipulation so selten, weil 1. eine Bewegung des Preises weg von seinem fundamentalen Wert andere Trader dazu animieren würde dieser Entwicklung entgegen zu wirken, 2. sich bei einem tatsächlich durch Manipulation geänderten Preis ein Preisdruck in die entgegengesetzte Richtung bilden kann, der jeglichen Gewinn wieder „auffrisst“, sobald versucht wird die Position gewinnbringend zu schließen und 3. die Wahrscheinlichkeit gegeben ist entdeckt zu werden.

Der VIX gibt die implizierte Volitalität vieler S&P-500-Optionen mit 30 Tagen Restlaufzeit an. Die Optionen weisen zumeist moderate bis sehr hohe Spreads gegenüber ihrem Basispreis auf, dies erschwert die Abitrage. Außerdem gibt es einen großen, liquiden Terminmarkt auf Basis des VIX.       Die mögliche Manipulation besteht darin, die Optionspreise zu beeinflussen und den daraus resultierenden Preiseffekt auf den VIX mithilfe von liquiden Terminprodukten zu nutzen. Dies ist zum Settlement, welches einmal im Monat stattfindet, am lukrativsten, da dann der Wert der VIX-Derivate und der VIX-Kurs aufeinander abgerechnet sind.

Des Weiteren befasst sich die Studie mit möglichen Indizien für eine Manipulation: Signifikanter Volumenanstieg der zugrunde liegenden S&P-Optionen genau zum monatlichen VIX-Settlement; Volumenanstieg nur bei Optionen, die bei der Berechnung des VIX-Settlement-Kurses einbezogen werde, also aus dem Geld liegende Optionen; Kein ungewöhnlicher Volumenanstieg bei ähnlichen Optionen, die aus dem Geld liegen, aber keinen Bezug zu Volatilitätsderivaten haben; Besonders hohes Handelsvolumen bei ansonsten wenig gehandelten, weit aus dem Geld liegenden Put-Optionen; Plötzliche Zunahme des Volumens bei Optionen, die eine besonders hohe Gewichtung beim Settlement haben.

Die Autoren haben auch mögliche andere Ursachen für diese Phänomene untersucht. Dabei konnten sie zwar keine plausiblen anderen Erklärungen finden, gleichzeitig solche aber auch nicht gänzlich ausschließen.

Es ist also nicht zweifelsfrei bewiesen, dass es sich beim VIX-Settlement um Manipulation handelt. Wenn dies jedoch der Fall sein sollte, dann ist es angesichts der teils deutlichen Preisabweichungen von weit aus dem Geld liegenden Optionen von bis zu mehr als 30% sehr lukrativ, da dies die Berechnung des VIX-Settlement-Preises erheblich beeinflusst. In dem Paper wird versucht, die Auswirkungen der vermuteten Manipulation zu quantifizieren, indem Settlement-Kurs und der nächst verfügbare Marktpreis verglichen werden. Es ergibt sich eine Abweichung vom VIX-Settlement-Wert von durchschnittlich 1,55%. Bei einem Bezug rein auf Optionen und Futures ergibt sich somit für die Zeit von Januar 2008 bis April 2015 ein Schaden von 1,96 Milliarden USD, bereinigt von üblichen Abweichungen bleibt eine Summe von 1,58 Milliarden USD.

Auch auf die Frage, warum Manipulationen dieser Art überhaupt möglich sind wird eingegangen. Die Antwort liegt vor allem in den hohen Spreads der aus dem Geld liegenden S&P-500-Optionen, da direkte Arbitrage nicht möglich ist, solange die Spreads größer als die Preisabweichungen sind. Ausschlaggebend ist, dass die Gewinne nicht im gleichen Markt, sondern im weitaus größeren Terminmarkt, auf dem Futures und Optionen auf den VIX selbst gehandelt werden, erzielt werden. Dadurch steigt der Gewinn über die Kosten der Preismanipulation.

Zusammenfassend kann gesagt werden, dass es deutliche Hinweise auf Manipulationen gibt, der endgültige Beweis hierzu jedoch noch aussteht. Auch wenn es nur wenige Möglichkeiten für Manipulationen gibt, gelingt es Profis immer wieder, durch die hohe Komplexität der Märkte, sich einen unzulässigen Vorteil zu verschaffen. Um die vorhandenen Schlupflöcher zu stopfen sei es erforderlich, die Komplexität der Märkte zu reduzieren und gleichzeitig ihre Transparenz zu erhöhen.

 

Quelle: Gränitz, Marko: Ist der VIX manipuliert? Eine Studie liefert deutliche Hinweise. In: Traders´, Nr. 6, Juni 2017, S 26-29.  

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